Conjoncture économique internationale plombée par l’explosion des bulles de la dette privée et de l’immobilier au Nord

8 novembre 2007 par Eric Toussaint


La crise qui a éclaté en août 2007 aux Etats-Unis n’est pas surmontée, les répercussions internationales seront importantes et durables. La bulle immobilière a éclaté au mois d’août 2007 aux Etats-Unis et a secoué les marchés financiers à l’échelle mondiale. La crise immobilière se conjugue à une crise de la dette privée dans les pays les plus industrialisés. Manifestement cette crise va durer plusieurs années. Le pire n’est peut-être pas encore arrivé.

Les signes avant-coureurs étaient là : la croissance énorme de la construction immobilière pendant plusieurs années [1] (encouragée par la baisse des taux d’intérêt Taux d'intérêt Quand A prête de l’argent à B, B rembourse le montant prêté par A (le capital), mais aussi une somme supplémentaire appelée intérêt, afin que A ait intérêt à effectuer cette opération financière. Le taux d’intérêt plus ou moins élevé sert à déterminer l’importance des intérêts.
Prenons un exemple très simple. Si A emprunte 100 millions de dollars sur 10 ans à un taux d’intérêt fixe de 5 %, il va rembourser la première année un dixième du capital emprunté initialement (10 millions de dollars) et 5 % du capital dû, soit 5millions de dollars, donc en tout 15millions de dollars. La seconde année, il rembourse encore un dixième du capital initial, mais les 5 % ne portent plus que sur 90 millions de dollars restants dus, soit 4,5 millions de dollars, donc en tout 14,5 millions de dollars. Et ainsi de suite jusqu’à la dixième année où il rembourse les derniers 10 millions de dollars, et 5 % de ces 10 millions de dollars restants, soit 0,5 millions de dollars, donc en tout 10,5 millions de dollars. Sur 10 ans, le remboursement total s’élèvera à 127,5 millions de dollars. En général, le remboursement du capital ne se fait pas en tranches égales. Les premières années, le remboursement porte surtout sur les intérêts, et la part du capital remboursé croît au fil des ans. Ainsi, en cas d’arrêt des remboursements, le capital restant dû est plus élevé…
Le taux d’intérêt nominal est le taux auquel l’emprunt est contracté. Le taux d’intérêt réel est le taux nominal diminué du taux d’inflation.
décrétée par la Réserve fédérale pour endiguer la crise de 2000-2001) a abouti à une surproduction et une augmentation des prix de l’immobilier qui a pris des formes spéculatives. La quantité d’achats de nouveaux logements est en forte baisse depuis le début de l’année 2007 tandis que la quantité de défauts de paiement des ménages dans le remboursement du crédit hypothécaire est en forte hausse. Le maillon le plus faible de la chaîne de l’endettement a cédé : les organismes financiers qui s’étaient spécialisés dans l’octroi de crédits à taux élevés à des ménages très endettés et disposant de faibles ou de moyens revenus (c’est ce qu’on appelle le marché du « subprime mortgage ») se sont retrouvés en difficulté du fait de la croissance du nombre de défauts de paiement (voir encadré). Le problème, c’est qu’il ne suffit pas de remplacer ce maillon faible pour que la chaîne puisse entraîner à nouveau le moteur économique. D’autres maillons faibles risquent de céder.

Crise du subprime

Résumé d’une étude réalisée par le Wall Street Journal et publiée les 12-14 octobre 2007

En 2006, 29% des prêts hypothécaires étaient à haut rendement (càd à taux d’intérêt élevé). Entre 2004 et 2006, sur 40,3 millions de prêts octroyés, 10,3 millions l’ont été avec des taux d’intérêt élevé. Un taux d’intérêt élevé est un taux supérieur d’au moins 3% à celui des bons du Trésor Bons du Trésor Titres d’emprunts émis par le Trésor public pour se financer. Leur durée
peut aller de quelques mois à trente ans.
de la même durée. Beaucoup de prêts à haut taux d’intérêt contractés en 2006 vont « seulement » voir leur taux d’intérêt grimper très fort en 2008 (ils concernent un montant total de 600 milliards de dollars). En effet, pour convaincre les clients de contracter un prêt hypothécaire à taux d’intérêt élevé et variable, le taux des deux premières années est fixe, il n’augmente que la troisième année. Le pire de la crise est peut-être à venir. Le Wall Street Journal donne l’exemple d’une gérante d’un magasin de photocopieuses qui a acheté une maison à Las Vegas pour 460 000 dollars en 2006. En 2006-2007, elle doit payer des mensualités de 3 700 dollars à un taux de 8,2% mais, en 2008, les mensualités s’élèveront à 8000 dollars à un taux de 14%. Entre-temps, avec la crise, sa maison ne vaut plus que 310 000 dollars (la valeur de l’immobilier a diminué de plus de 30% en 2007 !!!). Elle a arrêté de rembourser et perdra inexorablement la maison de ses rêves. L’étude du Wall Street Journal montre que le subprime market mortgage à haut taux ne concerne pas seulement les familles américaines à bas revenus : il touche aussi la classe moyenne, comme le montre l’exemple précédent. Les sociétés financières qui ont octroyé les prêts ont vendu leurs créances Créances Créances : Somme d’argent qu’une personne (le créancier) a le droit d’exiger d’une autre personne (le débiteur). à de grandes banques sous la forme de titres. Ces grandes banques les ont achetés en masse et se retrouvent avec des paquets de titres qui ne valent plus grand-chose. En 2004, 63% des crédits hypothécaires ont été achetés par les banquiers de Wall Street qui, pour financer cette acquisition, ont émis et vendus des billets de trésorerie (« commercial papers » [2]) à des « investisseurs » en bourse Bourse La Bourse est l’endroit où sont émises les obligations et les actions. Une obligation est un titre d’emprunt (l’émetteur la vend à l’acheteur qui doit la rembourser à un taux et une échéance déterminés) et une action est un titre de propriété d’une entreprise. Les actions et les obligations peuvent être revendues et rachetées à souhait sur le marché secondaire de la Bourse (le marché primaire est l’endroit où les nouveaux titres sont émis pour la première fois). . En 2006, ce sont 73% des nouveaux crédits hypothécaires à haut taux qui ont été achetés par Wall Street.

Les organismes de crédits hypothécaires (comme les banques) ont prêté à long terme (crédit hypothécaire) en empruntant à court terme (soit à des déposants, soit sur le marché interbancaire Marché interbancaire Marché réservé aux banques pour échanger entre elles des actifs financiers et emprunter/prêter à court terme. C’est également sur le marché interbancaire que la Banque centrale européenne (BCE) intervient pour apporter ou reprendre des liquidités (gestion de la masse monétaire pour contrôler l’inflation). dans un contexte de taux d’intérêt historiquement bas, soit en vendant leurs créances hypothécaires à des grandes banques ainsi qu’à des hedge funds Hedge funds Les hedge funds, contrairement à leur nom qui signifie couverture, sont des fonds d’investissement non cotés à vocation spéculative, qui recherchent des rentabilités élevées et utilisent abondamment les produits dérivés, en particulier les options, et recourent fréquemment à l’effet de levier (voir supra). Les principaux hedge funds sont indépendants des banques, quoique fréquemment les banques se dotent elles-mêmes de hedge funds. Ceux-ci font partie du shadow banking à côté des SPV et des Money market funds.

Un Hedge funds (ou fonds spéculatif) est une institution d’investissement empruntant afin de spéculer sur les marchés financiers mondiaux. Plus un fonds aura la confiance du monde financier, plus il sera capable de prendre provisoirement le contrôle d’actifs dépassant de beaucoup la richesse de ses propriétaires. Les revenus d’un investisseur d’un Hedge funds dépendent de ses résultats, ce qui l’incite à prendre davantage de risques. Les Hedge funds ont joué un rôle d’éclaireur dans les dernières crises financières : spéculant à la baisse, ils persuadent le gros du bataillon (les zinzins des fonds de pension et autres compagnies d’assurance) de leur clairvoyance et crée ainsi une prophétie spéculative auto-réalisatrice.
). Le « problème », c’est qu’ils ont prêté à long terme à un secteur de la population qui éprouve de grosses difficultés à rembourser dans un contexte de surproduction de logements qui a entraîné une forte dépréciation Dépréciation Dans un régime de taux de changes flottants, une dépréciation consiste en une diminution de la valeur de la monnaie nationale par rapport aux autres monnaies due à une contraction de la demande par les marchés de cette monnaie nationale. de leur bien immobilier (qui sert de garantie à l’emprunt). Quand le nombre de défauts de paiement a augmenté, ces organismes financiers ont commencé à éprouver des difficultés à rembourser les emprunts à court terme qu’ils avaient contractés auprès des autres banques. Ces dernières, pour se protéger, ont refusé de leur octroyer de nouveaux prêts ou bien ont exigé des taux beaucoup plus élevés. Aux Etats-Unis, 84 sociétés de crédits hypothécaires ont fait faillite ou cessé au moins partiellement leur activité depuis le début de l’année jusqu’au 17 août 2007, contre seulement 17 sur toute l’année 2006. En Allemagne, la banque IKB et l’Institut public SachsenLB, qui avaient investi dans le marché hypothécaire des Etats-Unis, ont été immédiatement affectés et n’ont été sauvés que d’extrême justesse. [3]

Mais la chaîne ne s’arrête pas là : les banques qui avaient acheté les créances hypothécaires ont procédé à ces achats largement hors bilan Hors bilan Le hors bilan assure le suivi comptable des activités qui n’impliquent pas un décaissement ou un encaissement de la part d’une entreprise ou d’une banque mais qui fait courir à celle-ci un certain nombre de risques. Il s’agit régulièrement de contrats en cours d’exécution qui n’ont pas fait l’objet d’un paiement. Les activités enregistrées dans le hors bilan bancaire sont pour l’essentiel les engagements par signature, les opérations de change et les opérations sur dérivés. en créant des sociétés spécifiques appelées en anglais Structured Investment Vehicles (SIV) [4]. Ces SIV finançaient l’achat des créances hypothécaires en vendant des commercial papers (voir définition donnée précédemment) à d’autres investisseurs. Leur bénéfice provenant de la différence entre la rémunération qu’ils payaient aux acheteurs de leurs commercial papers et celle qu’ils tiraient des crédits hypothécaires à haut rendement transformés en titres (CDO Collateralized Debt Obligations Obligations
Obligation
Part d’un emprunt émis par une société ou une collectivité publique. Le détenteur de l’obligation, l’obligataire, a droit à un intérêt et au remboursement du montant souscrit. Il peut aussi, si la société est cotée, revendre son titre en bourse.
 [5],
voir plus loin).

A noter que tout ce montage complexe de dettes et de créances ne crée pas de richesse réelle (celle-ci en l’occurrence a lieu dans l’industrie du bâtiment), il s’agit d’opérations purement financières largement spéculatives. La crise dans ce montage bancal entraîne par contre la destruction de richesses et de vies humaines (faillite d’entreprises de construction, suicides de personnes ruinées, pertes d’emplois et saisies de logements).

Quand la crise a éclaté en août 2007, les investisseurs qui achetaient habituellement les commercial papers émis par les SIV n’en ont plus acheté car ils ont eu le sentiment que la santé et la crédibilité des SIV s’étaient fortement détériorées. En conséquence, les SIV ont manqué de liquidité Liquidité
Liquidités
Capitaux dont une économie ou une entreprise peut disposer à un instant T. Un manque de liquidités peut conduire une entreprise à la liquidation et une économie à la récession.
pour acheter les crédits hypothécaires titrisés et la crise s’est amplifiée. Les grandes banques qui avaient créé ces SIV ont dû assumer les engagements de ceux-ci pour éviter qu’ils ne tombent en faillite. Alors que jusque là les opérations des SIV ne faisaient pas partie de leur comptabilité (ce qui notamment leur permettait de dissimuler les risques qu’elles prenaient), des grandes banques des E-U et d’Europe ont dû reprendre dans leur bilan les dettes des SIV. Parmi les principales concernées, on peut citer Bank of America, Citigroup (le principal groupe bancaire mondial), Wachovia ou Merrill Lynch, ainsi que Deutsche Bank et UBS (Union des Banques Suisses). Entre août et octobre 2007, les seules banques US ont assumé au moins 280 milliards de dollars de dettes provenant des SIV [6], ce qui a plombé leur résultat. Plusieurs grandes banques comme Citigroup et Merrill Lynch ont d’abord essayé de minimiser leur degré d’exposition au risque, mais elles n’ont pas pu mentir longtemps tant leurs pertes étaient considérables. En conséquence, leur PDG a été défenestré par le Conseil d’Administration, non sans se voir octroyer préalablement un parachute doré. Le PDG de Merrill Lynch, Stan O’Neal, a obtenu 160 millions de dollars comme dédommagement pour son départ anticipé !!!

Endettement des ménages et défauts de paiement dans l’immobilier et au-delà…
Les procédures de saisie de logements des débiteurs en défaut de paiement ont atteint le nombre de 180 000 en juillet aux Etats-Unis, soit deux fois plus qu’en juillet 2006, et dépassent la barre du million depuis le début de l’année, soit 60% de plus qu’il y a un an. Il devrait y avoir au total 2 millions de procédures de saisie en 2007 [7].
La moyenne d’endettement des ménages américains atteint un taux extraordinairement élevé : 140% (c’est-à-dire que les dettes des ménages représentent près d’une fois et demie leurs revenus annuels).
Peu de commentateurs économiques mettent en rapport le nombre croissant de défauts de paiement et le fait que les travailleurs américains travaillent en moyenne plus longtemps par semaine pour gagner moins d’argent. C’est le résultat de la flexibilisation/précarisation du marché du travail dans le cadre de l’offensive patronale [8]. Une partie importante des salariés nord-américains a vu son revenu réel diminuer ces dernières années. L’augmentation des taux d’intérêt initiée depuis juin 2004 par la Réserve fédérale a fini par rendre les remboursements du crédit hypothécaire trop lourds par rapport à leurs revenus. D’ailleurs la croissance des défauts de paiement ne se limite pas au secteur de l’immobilier, elle concerne maintenant les crédits pour l’achat de voitures et les cartes de crédit [9].

Deux poids, deux mesures
La crise qui a éclaté en août 2007 a pris une forme spectaculaire tant aux Etats-Unis qu’en Europe. « Le vendredi 10 août, en Europe, aux Etats-Unis, il s’est produit cette chose inouïe : des banques sont devenues en 24 heures suffisamment méfiantes les unes à l’égard des autres pour se refuser tout prêt, quel qu’il soit, contraignant les banques centrales à des interventions massives. En 4 jours, jusqu’au 14 août 2007, la BCE BCE
Banque centrale européenne
La Banque centrale européenne est une institution européenne basée à Francfort, créée en 1998. Les pays de la zone euro lui ont transféré leurs compétences en matières monétaires et son rôle officiel est d’assurer la stabilité des prix (lutter contre l’inflation) dans la dite zone.
Ses trois organes de décision (le conseil des gouverneurs, le directoire et le conseil général) sont tous composés de gouverneurs de banques centrales des pays membres et/ou de spécialistes « reconnus ». Ses statuts la veulent « indépendante » politiquement mais elle est directement influencée par le monde financier.
a dû fournir au marché près de 230 milliards d’euros de liquidités.
 » [10] La Réserve fédérale des Etats-Unis a également agi de la sorte. L’action Action
Actions
Valeur mobilière émise par une société par actions. Ce titre représente une fraction du capital social. Il donne au titulaire (l’actionnaire) le droit notamment de recevoir une part des bénéfices distribués (le dividende) et de participer aux assemblées générales.
énergique des autorités monétaires des Etats-Unis et d’Europe a permis d’éviter la multiplication des faillites.

A signaler la différence abyssale entre la réaction des autorités politiques et financières des Etats-Unis et des pays européens à l’égard de la crise de liquidité commencée en août 2007 d’une part et celle qui a été imposée aux autorités indonésiennes par le FMI FMI
Fonds monétaire international
Le FMI a été créé en 1944 à Bretton Woods (avec la Banque mondiale, son institution jumelle). Son but était de stabiliser le système financier international en réglementant la circulation des capitaux.

À ce jour, 188 pays en sont membres (les mêmes qu’à la Banque mondiale).

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soutenu par ces mêmes gouvernements au moment de la crise asiatique de 1997-1998. Dans le premier cas, les autorités états-uniennes et européennes ont sauvé les banques en mettant des liquidités à leur disposition tandis qu’en Indonésie, le FMI avait exigé que des dizaines de banques soient mises en faillite en refusant que la Banque centrale Banque centrale La banque centrale d’un pays gère la politique monétaire et détient le monopole de l’émission de la monnaie nationale. C’est auprès d’elle que les banques commerciales sont contraintes de s’approvisionner en monnaie, selon un prix d’approvisionnement déterminé par les taux directeurs de la banque centrale. indonésienne ou lui-même ne leur prête des liquidités. Cela avait abouti à un désastre social et à une augmentation énorme de la dette Dette Dette multilatérale : Dette qui est due à la Banque mondiale, au FMI, aux banques de développement régionales comme la Banque Africaine de Développement, et à d’autres institutions multilatérales comme le Fonds Européen de Développement.
Dette privée : Emprunts contractés par des emprunteurs privés quel que soit le prêteur.
Dette publique : Ensemble des emprunts contractés par des emprunteurs publics.
publique interne car les dettes des banques privées mises en faillite avaient été mises à charge de l’Etat indonésien. Autre différence : face à la crise, depuis août 2007, les autorités monétaires des Etats-Unis ont baissé les taux d’intérêts (comme elles l’avaient fait entre 2001 et mai 2004) alors que le FMI avait exigé du gouvernement indonésien qu’il augmente les taux d’intérêt, ce qui avait aggravé considérablement la crise [11]. Deux poids, deux mesures.

Effet de contagion internationale
En septembre 2007, l’effet de contagion internationale de la crise aux Etats-Unis est devenu encore plus évident lorsqu’une importante banque britannique, la Northern Rock, spécialisée dans le prêt hypothécaire, s’est retrouvée subitement dans l’incapacité de faire face à ses obligations.
Cette banque empruntait à court terme sur le marché interbancaire et prêtait à long terme sur le marché de l’immobilier. Or la crise de méfiance entre les banques a entraîné une augmentation subite du taux d’intérêt interbancaire (le LIBOR LIBOR
London Interbank Offered Rate
Taux interbancaire de la City londonienne (très proche du prime rate des États-Unis, autre taux de base des prêts internationaux).
, London interbank offered rate). Cette situation a affecté directement la Northern Bank qui a vu ses coûts d’emprunt augmenter de manière imprévue. La Banque d’Angleterre a sauvé Northern Bank de la faillite en lui prêtant les liquidités qui lui faisaient défaut. Mais ce n’est que partie remise, la Northern Bank est aujourd’hui à vendre.

La crise de l’immobilier se conjugue à une crise de la dette privée
La crise ne se limite pas à l’immobilier, elle concerne directement le marché de la dette. Au cours des dernières années, la dette privée des entreprises a augmenté de manière considérable. De nouveaux produits financiers Produits financiers Produits acquis au cours de l’exercice par une entreprise qui se rapportent à des éléments financiers (titres, comptes bancaires, devises, placements). dérivés Dérivés
Dérivé
Dérivé de crédit : Produit financier dont le sous-jacent est une créance* ou un titre représentatif d’une créance (obligation). Le but du dérivé de crédit est de transférer les risques relatifs au crédit, sans transférer l’actif lui-même, dans un but de couverture. Une des formes les plus courantes de dérivé de crédit est le Credit Default Swap.
ont pris de l’ampleur, il s’agit notamment des Credit Default Swaps Swap
Swaps
Vient d’un mot anglais qui signifie « échange ». Un swap est donc un échange entre deux parties. Dans le domaine financier, il s’agit d’un échange de flux financiers : par exemple, j’échange un taux d’intérêt à court terme contre un taux à long terme moyennant une rémunération. Les swaps permettent de transférer certains risques afin de les sortir du bilan de la banque ou des autres sociétés financières qui les utilisent. Ces produits dérivés sont très utilisés dans le montage de produits dits structurés.
(CDS CDS
Credit Default Swap
Le CDS est un produit financier dérivé qui n’est soumis à aucun contrôle public. Il a été créé par la banque JPMorgan dans la première moitié des années 1990 en pleine période de déréglementation. Le Credit Default Swap signifie littéralement “permutation de l’impayé”. Normalement, il devrait permettre au détenteur d’une créance de se faire indemniser par le vendeur du CDS au cas où l’émetteur d’une obligation (l’emprunteur) fait défaut, que ce soit un pouvoir public ou une entreprise privée. Le conditionnel est de rigueur pour deux raisons principales. Premièrement, l’acheteur peut utiliser un CDS pour se protéger d’un risque de non remboursement d’une obligation qu’il n’a pas. Cela revient à prendre une assurance contre le risque d’incendie de la maison d’un voisin en espérant que celle-ci parte en flammes afin de pouvoir toucher la prime. Deuxièmement, les vendeurs de CDS n’ont pas réuni préalablement des moyens financiers suffisants pour indemniser les sociétés affectées par le non remboursement de dettes. En cas de faillite en chaîne d’entreprises privées ayant émis des obligations ou du non remboursement de la part d’un Etat débiteur important, il est très probable que les vendeurs de CDS seront dans l’incapacité de procéder aux indemnisations qu’ils ont promises. Le désastre de la compagnie nord-américaine d’assurance AIG en août 2008, la plus grosse société d’assurance internationale (nationalisée par le président George W. Bush afin d’éviter qu’elle ne s’effondre) et la faillite de Lehman Brothers en septembre 2008 sont directement liés au marché des CDS. AIG et Lehman s’étaient fortement développées dans ce secteur.

Le CDS donne l’illusion à la banque qui en achète qu’elle est protégée contre des risques ce qui l’encourage à réaliser des actions de plus en plus aventureuses. De plus, le CDS est un outil de spéculation. Par exemple en 2010-2011, des banques et d’autres sociétés financières ont acheté des CDS pour se protéger du risque d’une suspension de paiement de la dette qui aurait pu être décrétée par la Grèce. Elles souhaitaient que la Grèce fasse effectivement défaut afin d’être indemnisées. Qu’elles soient ou non en possession de titres grecs, les banques et les sociétés financières détentrices de CDS sur la dette grecque avaient intérêt à ce que la crise s’aggrave. Des banques allemandes et françaises (les banques de ces pays étaient les principales détentrices de titres grecs en 2010-2011) revendaient des titres grecs (ce qui alimentait un climat de méfiance à l’égard de la Grèce) tout en achetant des CDS en espérant pouvoir être indemnisées au cas de défaut grec.1

Le 1er novembre 2012, les autorités de l’Union européenne ont fini par interdire la vente ou l’achat de CDS concernant des dettes des États de l’UE qui ne sont pas en possession du candidat acheteur du CDS.2 Mais cette interdiction ne concerne qu’une fraction minime du marché des CDS (le segment des CDS sur les dettes souveraines*) : environ 5 à 7 %. Il faut également noter que cette mesure limitée mais importante (c’est d’ailleurs à peu près la seule mesure sérieuse qui soit entrée en vigueur depuis l’éclatement de la crise) a entraîné une réduction très importante du volume des ventes des CDS concernés, preuve que ce marché est tout à fait spéculatif.

Enfin, rappelons que le marché des CDS est dominé par une quinzaine de grandes banques internationales. Les hedge funds et les autres acteurs des marchés financiers n’y jouent qu’un rôle marginal. D’ailleurs la Commission européenne a menacé en juillet 2013 de poursuivre 13 grandes banques internationales pour collusion afin de maintenir leur domination sur le marché de gré à gré* (OTC) des CDS.3
). L’acheteur d’un CDS veut en l’acquérant se protéger contre un risque de non paiement d’une dette. Le marché des CDS s’est fortement développé depuis 2002. Le volume des montants concernés par les CDS a été multiplié par 11 au cours des 5 dernières années [12]. Le problème, c’est que ces contrats d’assurance sont vendus sans que s’exerce un contrôle de la part des autorités publiques. L’existence de ces CDS a poussé les entreprises à prendre de plus en plus de risques. Se croyant protégés contre un défaut de paiement, les prêteurs octroient des prêts sans avoir vérifié la capacité de l’emprunteur à rembourser. Or si la situation économique internationale se détériore, des centaines voire des milliers d’organismes emprunteurs risquent de devenir subitement insolvables et les CDS risquent de n’être que des papiers sans valeur car les assureurs seront incapables d’exécuter leurs engagements.
Les SIV dont nous avons parlé plus haut se sont spécialisés dans la vente de CDO (Collateralized debt obligations) dont beaucoup d’investisseurs cherchent à se débarrasser depuis août 2007.
Enfin, en 2006-2007, de nombreuses entreprises se sont lancées dans des opérations de rachat d’autres entreprises en les finançant par de l’endettement. C’est ce qu’on appelle les LBO LBO Leveraged Buy Out, rachat ou prise de contrôle d’une entreprise financé par l’endettement. Le plus souvent, un LBO est effectué par une société holding qui emprunte l’essentiel des fonds nécessaires à l’achat des actions de la société visée, la restructure puis exige des dividendes permettant de rembourser les emprunts, et enfin la revend quand sa profitabilité a été rétablie. (Leveraged buy-out) qu’on peut traduire par rachat d’entreprise financé par l’endettement.
En résumé, ces dernières années, un énorme château de cartes a été construit en accumulant des dettes. Ce château est en train de s’effondrer et les banques centrales des pays les plus industrialisés essayent de colmater les brèches et de construire des échafaudages pour éviter le pire. Il est possible qu’elles arrivent à limiter les dégâts, mais ceux-ci seront de toute manière très importants.

Plusieurs bombes à retardement dont le mécanisme est enclenché
Dans la conclusion du chapitre 5 du livre La finance contre les peuples, La Bourse ou la Vie, écrit en 2003 et publié en 2004, je posais la question de savoir si la crise de 2001-2002 aux Etats-Unis allait avoir des répercussions dans la durée :
« Vingt ans de déréglementation et de décloisonnement des marchés à l’échelle mondiale ont supprimé tous les garde-fous qui auraient pu limiter les effets en cascade de crises du type de celles d’Enron et Cie. L’ensemble des entreprises capitalistes de la Triade Triade Les expressions « Triade » et « triadique » sont dues à K. Ohmae (1985). Elles ont été utilisées d’abord par les business schools et le journalisme économique, avant d’être adoptées très largement. Les trois pôles de la Triade désignent les États-Unis, l’Union européenne et le Japon, mais autour de ces pôles se forment des associations un peu plus larges. Selon Ohmae, le seul espoir d’un pays en développement - il faut y ajouter désormais les anciens pays dits socialistes - est de se hisser au statut de membre associé, même périphérique, d’un des trois « pôles ». Cela vaut également pour les nouveaux pays industrialisés (NPI) d’Asie, qui ont été intégrés par étapes, avec notamment des différences de pays à pays, dans le pôle dominé par le Japon (Chesnais, 1997, p. 85-86). et des marchés émergents a évolué, certes avec des spécificités, dans le même sens qu’aux Etats-Unis. Les institutions privées bancaires et financières (ainsi que les assurances) de la planète sont en mauvaise posture, elles ont adopté des pratiques de plus en plus aventureuses. Les grands groupes industriels ont tous connu une financiarisation prononcée et sont eux-mêmes très vulnérables. La succession de scandales a montré la vacuité des affirmations des dirigeants des Etats-Unis et de leurs laudateurs aux quatre coins de la planète.
Le mécanisme de plusieurs bombes à retardement est en marche à l’échelle de toutes les économies de la planète. Citons parmi ces bombes : le surendettement des entreprises et des ménages, le marché des dérivés (qui, selon l’expression du milliardaire Warren Buffet, sont des “ armes financières de destruction massive ”, “ financial weapons of mass destruction ”), la bulle de la spéculation Spéculation Opération consistant à prendre position sur un marché, souvent à contre-courant, dans l’espoir de dégager un profit.
Activité consistant à rechercher des gains sous forme de plus-value en pariant sur la valeur future des biens et des actifs financiers ou monétaires. La spéculation génère un divorce entre la sphère financière et la sphère productive. Les marchés des changes constituent le principal lieu de spéculation.
immobilière (qui est la plus explosive aux Etats-Unis et en Grande Bretagne), la crise des sociétés d’assurance et celle des fonds de pension Fonds de pension Fonds d’investissement, appelé aussi fonds de retraite, qui a pour vocation de gérer un régime de retraite par capitalisation. Un fonds de pension est alimenté par l’épargne des salariés d’une ou plusieurs entreprises, épargne souvent complétée par l’entreprise ; il a pour mission de verser des pensions aux salariés adhérents du fonds. Les fonds de pension gèrent des capitaux très importants, qui sont généralement investis sur les marchés boursiers et financiers. … Il est temps de désamorcer ces bombes et de penser un autre système tant aux Etats-Unis qu’ailleurs. Bien sûr, il ne faudra pas se contenter de désamorcer les bombes et de rêver à un autre monde possible, il faudra s’attaquer à la racine des problèmes en redistribuant la richesse sur une base de justice sociale. » [13]

De la crise 2000-2001 à celle de 2007-…
Avant l’éclatement de la bulle spéculative informatique de 2000-2001 aux Etats-Unis et ailleurs dans le monde, les économistes et les hommes politiques laudateurs des bienfaits du capitalisme dans sa phase néolibérale (appuyés par une armada de journalistes spécialisés dans la finance) affirmaient péremptoirement qu’aucune crise n’était en vue. Au contraire, selon eux, le capitalisme aux Etats-Unis avait trouvé la formule de la croissance permanente sans crise. Ils ont déchanté avec la récession Récession Croissance négative de l’activité économique dans un pays ou une branche pendant au moins deux trimestres. qui a touché les Etats-Unis en 2001 et avec les baisses très importantes des cours boursiers.
Une fois que la croissance est revenue, les mêmes ont prétendu que le capitalisme avait trouvé la formule pour disperser les risques causés par une forte émission de dettes en créant notamment les CDS (Credit Default Swaps). On ne compte plus les articles et les déclarations rassurantes concernant la dispersion des risques.
Pourtant les organismes officiels comme la Banque des règlements internationaux (BRI), le FMI, la BM Banque mondiale
BM
La Banque internationale pour la reconstruction et le développement (BIRD) a été créée en juillet 1944 à Bretton Woods (États-Unis), à l’initiative de 45 pays réunis pour la première Conférence monétaire et financière des Nations unies. En 2011, 187 pays en étaient membres.

Créée en 1944 à Bretton Woods dans le cadre du nouveau système monétaire international, la Banque possède un capital apporté par les pays membres et surtout emprunte sur les marchés internationaux de capitaux. La Banque finance des projets sectoriels, publics ou privés, à destination des pays du Tiers Monde et de l’ex-bloc soviétique. Elle se compose des cinq filiales suivantes :
La Banque internationale pour la reconstruction et le développement (BIRD, 189 membres en 2017) octroie des prêts concernant de grands secteurs d’activité (agriculture et énergie), essentiellement aux pays à revenus intermédiaires.
L’Association internationale pour le développement (AID, ou IDA selon son appellation anglophone, 164 membres en 2003) s’est spécialisée dans l’octroi à très long terme (35 à 40 ans, dont 10 de grâce) de prêts à taux d’intérêt nuls ou très faibles à destination des pays les moins avancés (PMA).
La Société financière internationale (SFI) est la filiale de la Banque qui a en charge le financement d’entreprises ou d’institutions privées du Tiers Monde.
Enfin, le Centre international de règlements des différends relatifs aux investissements (CIRDI) gère les conflits d’intérêts tandis que l’Agence multilatérale de garantie des investissements (AMGI) cherche à favoriser l’investissement dans les PED. Avec l’accroissement de l’endettement, la Banque mondiale a, en accord avec le FMI, développé ses interventions dans une perspective macro-économique. Ainsi la Banque impose-t-elle de plus en plus la mise en place de politiques d’ajustement destinées à équilibrer la balance des paiements des pays lourdement endettés. La Banque ne se prive pas de « conseiller » les pays soumis à la thérapeutique du FMI sur la meilleure façon de réduire les déficits budgétaires, de mobiliser l’épargne interne, d’inciter les investisseurs étrangers à s’installer sur place, de libéraliser les changes et les prix. Enfin, la Banque participe financièrement à ces programmes en accordant aux pays qui suivent cette politique, des prêts d’ajustement structurel depuis 1982.

TYPES DE PRÊTS ACCORDÉS PAR LA BM :

1) Les prêts-projets : prêts classiques pour des centrales thermiques, le secteur pétrolier, les industries forestières, les projets agricoles, barrages, routes, distribution et assainissement de l’eau, etc.
2) Les prêts d’ajustement sectoriel qui s’adressent à un secteur entier d’une économie nationale : énergie, agriculture, industrie, etc.
3) Les prêts à des institutions qui servent à orienter les politiques de certaines institutions vers le commerce extérieur et à ouvrir la voie aux transnationales. Ils financent aussi la privatisation des services publics.
4) Les prêts d’ajustement structurel, censés atténuer la crise de la dette, qui favorisent invariablement une politique néo-libérale.
5) Les prêts pour lutter contre la pauvreté.
Site :
savaient très bien que l’on jouait avec le feu. Les rapports de ces instituions publiés avant la crise du mois d’août contiennent des scénarii qui n’excluent pas la possibilité de crise [14] mais le message dominant qu’ils faisaient passer était qu’effectivement grâce à la nouvelle ingénierie des titres de la dette Titres de la dette Les titres de la dette publique sont des emprunts qu’un État effectue pour financer son déficit (la différence entre ses recettes et ses dépenses). Il émet alors différents titres (bons d’état, certificats de trésorerie, bons du trésor, obligations linéaires, notes etc.) sur les marchés financiers – principalement actuellement – qui lui verseront de l’argent en échange d’un remboursement avec intérêts après une période déterminée (pouvant aller de 3 mois à 30 ans).
Il existe un marché primaire et secondaire de la dette publique.
, les risques avaient été dispersés et les accidents majeurs exclus. C’est ainsi que deux mois avant l’éclatement de la crise, la BRI écrivait en juin dans son rapport annuel 2007 : « Les épisodes de turbulences ont pu traduire la nervosité latente d’intervenants redoutant une sous-estimation des risques liée à une conjoncture favorable. Pour le proche avenir, cependant, rares sont ceux qui s’inquiètent outre mesure d’une dégradation soudaine et généralisée de la qualité des signatures » [15].
La crise qui a démarré en août les rappelle à l’ordre durement.
Les critiques pleuvent sur des boucs émissaires. Selon le Financial Times, le sécrétaire d’Etat au Trésor des E-U, Hank Paulson, a déclaré que « la conduite de certains courtiers Courtier
Courtiers
Une société de courtage ou courtier est une entreprise ou une personne qui sert d’intermédiaire pour une opération, le plus souvent financière, entre deux parties.
en crédit hypothécaire était honteuse »
et il « a appelé à une réglementation du secteur  » [16]. Du côté des journaux financiers, rares sont les économistes qui expriment comme Wolfgang Münchau une critique de la politique du gouvernement de Washington et de la Réserve fédérale. Il écrit : « Je crois que la croissance explosive des produits derivés dans le secteur de la dette et des CDO entre 2004 et 2006 a été causé par la politique monétaire globale menée entre 2002 et 2004” [17]. Il ajoute : “Le canal par lequel des taux d’intérêts réels négatifs peuvent se convertir en une bulle de la dette restera ouvert”.
Du côté des grandes banques et autres organismes financiers privés, c’est l’émoi, voire le branle-bas de combat, au sein de certaines directions (comme Citigroup et Merrill Lynch), les couteaux sont tirés. L’Institut de finance internationale (IIF selon son signe en anglais), une association internationale qui regroupe 800 banques et autres institutions financières (dont les plus grandes banques), s’est fendu le 11 octobre 2007 d’une longue lettre [18], destinée au FMI et aux principales banques centrales, qui diagnostique une crise profonde et demande aux autorités bancaires publiques de mieux superviser le secteur financier privé international.
Le très néolibéral Commissaire européen du marché intérieur, Charlie McCreevy, ne mâche pas ses mots : il dénonce « les prêts octroyés de manière irresponsable, l’investissement aveugle, la mauvaise gestion des liquidités, les excès des agences de notation Agences de notation Les agences de notation (Standard and Poor’s, Moody’s et Fitch en tête) sont des agences privées qui évaluent la solvabilité et la crédibilité d’un émetteur d’obligations (État, entreprise). Jusqu’aux années 1970 elle étaient payées par les acheteurs potentiels d’obligations, depuis la libéralisation financière la situation s’est inversée : ce sont les émetteurs d’obligations qui rémunèrent les agences pour qu’elles les évaluent... Reconnaissons leur qualité de travail : c’est ainsi que Lehman Brothers se voyait attribuer la meilleure note juste avant de faire faillite. . … Personne ne peut être fier des bassesses que cette crise de la dette a révélées” [19]. Cependant, selon le Financial Times, “le commissaire européen, un des plus grands défenseurs de la pensée du marché libre, va mettre en garde contre une volonté de réglementer, affirmant que les règles qui imposent la transparence peuvent avoir un effet pervers en répandant la panique et le hasard moral dans tout le système”. [20] Evidemment il ne faut pas s’attendre à ce que la Commission européenne ou le gouvernement de Washington annonce des mesures fermes à l’égard des grandes sociétés financières responsables de la crise.

Les mesures prises par Washington : la solution ?
Les mesures prises par les autorités des Etats-Unis (notamment une baisse des taux d’intérêt en septembre et en octobre 2007), si elles atténuent provisoirement le choc de la crise, ne constituent pas une solution. D’une certaine manière, la baisse des taux d’intérêt allège la crise tout en la prolongeant car elle reporte les échéances. En effet, la crise de l’immobilier a bel et bien démarré et ses répercussions se feront sentir dans la durée. Pourquoi ? Voici plusieurs raisons présentées de manière schématique :
1. Il y a une véritable surproduction de logements aux Etats-Unis par rapport à la demande.
2. Beaucoup de chantiers sont en cours de réalisation. Dans les mois et les années qui viennent, des centaines de milliers de nouveaux logements vont arriver sur le marché car leur construction a déjà été entamée. Pour une entreprise de construction, il est très difficile de laisser en plan un chantier entamé. Bref, ces constructions nouvelles vont encore augmenter l’offre sur un marché déprimé. Une chute de production dans la construction aura des conséquences durables sur le reste de l’économie : licenciements, baisse de commande aux différents fournisseurs de matériaux de construction.
3. Pendant des années, une partie de la propension des ménages à consommer était soutenue par l’« effet richesse ». En effet, la valeur du patrimoine des ménages propriétaires de logements et d’actions en bourse a augmenté grâce à la montée très importante des prix de l’immobilier et à la remontée des cours boursiers (après la débâcle de 2001). L’effet inverse est en marche : la valeur du patrimoine immobilier est en forte chute et les marchés boursiers vont mal. Les ménages risquent de réagir en diminuant leur consommation, ce qui amplifiera la crise.
4. Les grandes banques, les fonds privés de pension, les assurances, les hedge funds ont dans leurs comptes une quantité très élevée de créances douteuses. Depuis le mois d’août 2007, des institutions comme Citigroup, Merrill Lynch, UBS ont cherché constamment à minimiser les pertes qu’elles déclaraient mais elles ont dû à plusieurs reprises annoncer de nouvelles pertes, ce qui a provoqué une baisse de leurs actions en bourse et l’éjection de nombres de leurs gestionnaires. A coup sûr, d’autres institutions seront touchées. Il n’est pas exclu (soyons prudent) que les institutions financières entrent dans une situation proche de celle qu’ont connue les banques japonaises quand la bulle immobilière a explosé au milieu des années 1980. Il leur a fallu une vingtaine d’années pour assainir leur bilan.
5. Certes la baisse continue du dollar favorise les exportations des Etats-Unis et permet au gouvernement de rembourser l’énorme dette extérieure avec des dollars dévalués. Mais cette baisse n’a pas que des avantages. Le dollar déprécié rend les achats de bons du Trésor et les investissements en bourse beaucoup moins attractifs pour les étrangers qui placent en grande quantité leurs capitaux aux Etats-Unis. Moins de capitaux risquent d’y entrer (alors qu’ils en ont besoin pour combler leur déficit) et les sorties de capitaux sont susceptibles d’augmenter.
Le gouvernement de Washington et la direction de la banque centrale sont confrontés à un véritable dilemme. S’ils continuent à baisser les taux d’intérêt, le résultat est contradictoire : ils réduisent le risque immédiat de faillites et atténuent l’ampleur d’une chute de la consommation mais ils rendent les placements aux Etats-Unis beaucoup moins attractifs et ils diminuent la pression en faveur de l’assainissement de la comptabilité des entreprises et des ménages. Si au contraire, ils augmentent les taux d’intérêt, le résultat est inverse : les placements aux Etats-Unis voient leur attrait augmenter mais la consommation des ménages chute et les difficultés de trésorerie des entreprises augmentent.

A SUIVRE

Prochain article :
Le monde à l’envers ?

La bulle du crédit qui a commencé à se dégonfler se déplace vers les pays en développement sous la forme de capitaux spéculatifs qui vont se nicher (pour combien de temps ?) dans les bourses de valeur (Mumbai/Bombay, Shanghai, Sao Paulo,…).



Eric Toussaint, président du Comité pour l’Annulation de la Dette du Tiers Monde – Belgique, auteur de Banque mondiale : le Coup d’Etat permanent. L’Agenda caché du Consensus de Washington, coédition CADTM / Syllepse / CETIM, Liège/Paris/Genève, 2006, 310 pages. Banco mundial : el golpe de estado permanente Editorial Viejo Topo (Barcelona), 2007 (édité également par Abya-Yala en Equateur et CIM au Venezuela). World Bank : a never-ending coup d’Etat Editorial VAK (Mumbai-India), 2007. En cours d’édition en Grande Bretagne, Canada et Afrique du Sud (Pluto Press / Between the lines / David Philipps) ; auteur de La Finance contre les peuples. La Bourse ou la Vie, coédition CADTM / Syllepse / CETIM, Liège/Paris/Genève, 2004, 640 pages (édité en 8 langues) ; coauteur avec Damien Millet de 50 Questions/50 réponses sur la Dette, le FMI et la Banque mondiale, coédition CADTM / Syllepse, Bruxelles, Paris, 2002 (édité en 9 langues).

L’auteur a publié récemment plusieurs articles sur la situation économique internationale et les alternatives : « Conjoncture internationale et endettement : les nouveaux défis que doit relever le CADTM », août 2007, www.cadtm.org/imprimer.php3 ?id_article=2766 ; « Retour sur les enjeux autour de la Banque du Sud », mai 2007, www.cadtm.org/imprimer.php3 ?id_article=2653 ; « Banque du Sud, contexte international et alternatives », août 2006, www.cadtm.org/imprimer.php3 ?id_article=1998 . Voir aussi : Damien Millet-Eric Toussaint, « Banque du Sud contre Banque mondiale », Le Monde diplomatique, juin 2007.

Notes

[1La quantité de logements nouveaux proposés chaque année est passée de 1,5 million en 2000 à 2,3 millions en janvier 2006. L’industrie du bâtiment pesait 6,2% du PIB en 2005, le pourcentage le plus élevé depuis 1950.

[2Les commercial papers nord-américains sont des titres de créances négociables émis par les banques ou d’autres entreprises sur le marché financier pour une courte période (2 à 270 jours). Ces titres de créances ne sont pas garantis par une contrepartie (une propriété immobilière par exemple). Ils sont basés sur la confiance que l’acheteur du commercial paper éprouve à l’égard de la banque ou de l’entreprise qui le vend.

[3Voir Isaac Johsua, Note sur l’éclatement de la bulle immobilière américaine, septembre 2007.

[4“Structured Investment Vehicles (SIVs). These are off-balance sheet operating companies set up by banks and asset managers to fund investments in mostly assets-backed bonds of diverse kinds. Their sole purpose is to exploit the difference between low-cost short-term debt and higher-yielding long term investment” (Financial Times, 16th October 2007)

[5CDO Collateralized Debt Obligations : An investment-grade security backed by a pool of bonds, loans and other assets. CDOs do not specialize in one type of debt but are often non-mortgage loans or bonds.

[6Financial Times, 17 octobre 2007.

[7Idem.

[8C’est la politique officielle que veut poursuivre Nicolas Sarkozy en France ou le gouvernement de l’orange bleue en Belgique « permettre aux travailleurs de travailler plus d’heures plus d’années pour gagner plus d’argent ». Comme le montrent les Etats-Unis, en réalité les travailleurs sont amenés à travailler plus longtemps mais leur salaire horaire réel diminue quand ce n’est pas le salaire total.

[9Financial Times, 22 octobre 2007

[10Voir Isaac Johsua, op cit.

[11Pour une présentation de la crise asiatique voir Eric Toussaint, La Finance contre les Peuples. La Bourse ou la Vie, 2004, chapitre 17. Pour l’analyse du cas de l’Indonésie, voir également Banque mondiale, le Coup d’Etat permanent, 2006, chapitre 9 sur l’Indonésie. Les recettes du FMI visant dans les PED à résoudre les crises financières (dont il est coresponsable) notamment en poussant à la mise en faillite des banques et à la hausse des taux d’intérêt ont été appliquées dans un grand nombre de cas parmi lesquels on peut épingler des cas emblématiques : le Mexique en 1994-1995, l’Indonésie et la Thailande en 1997-1998, l’Equateur en 1998-1999.

[12World Bank, Global Development Finance 2007, Washington DC, p. 83-84.

[13Conclusion du chapitre 5 de Eric Toussaint, La Finance contre les Peuples. La Bourse ou la Vie, CADTM- Syllepse – Cetim, Liège-Paris-Genève, 2004, p. 157.

[14Voir notamment le Rapport annuel 2007 de la BRI publié en juin 2007, chapitre VIII : Conclusions.

[15BRI, 77e Rapport annuel, juin 2007, Bâle, p. 121. C’est moi qui souligne.

[16Financial Times, 19 octobre 2007.

[17Financial Times, 15 octobre 2007.

[18Disponible sur le site de l’IIF : www.iif.com

[19Cité par le Financial Times, 26 octobre 2007.

[20Idem

cadtm.org
Eric Toussaint

docteur en sciences politiques des universités de Liège et de Paris VIII, porte-parole du CADTM international et membre du Conseil scientifique d’ATTAC France.
Il est l’auteur des livres Le Système Dette. Histoire des dettes souveraines et de leur répudiation,Les liens qui libèrent, 2017 ; Bancocratie, ADEN, Bruxelles, 2014 ; Procès d’un homme exemplaire, Éditions Al Dante, Marseille, 2013 ; Un coup d’œil dans le rétroviseur. L’idéologie néolibérale des origines jusqu’à aujourd’hui, Le Cerisier, Mons, 2010. Il est coauteur avec Damien Millet des livres AAA, Audit, Annulation, Autre politique, Le Seuil, Paris, 2012 ; La dette ou la vie, Aden/CADTM, Bruxelles, 2011. Ce dernier livre a reçu le Prix du livre politique octroyé par la Foire du livre politique de Liège.
Il a coordonné les travaux de la Commission pour la Vérité sur la dette publique de la Grèce créée le 4 avril 2015 par la présidente du Parlement grec. Cette commission a fonctionné sous les auspices du parlement entre avril et octobre 2015. Suite à sa dissolution annoncée le 12 novembre 2015 par le nouveau président du parlement grec, l’ex-Commission poursuit ses travaux et s’est dotée d’un statut légal d’association sans but lucratif.

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