Comité para la abolición de las deudas ilegítimas

Tras la crisis financiera del 2008 uno de los elementos del sistema financiero internacional que ha recibido mas atención por parte de los medios especializados es el llamado shadow banking system (sistema bancario en las sombras - SBS). Como lo indica su nombre, este término describe a una serie de instituciones y practicas basadas en el uso de derivativos financieros las cuales permanecieron en las sombras de la regulación y la atención publica a lo largo de la última década. Precisamente la falta de regulación facilito la rápida expansión de dicho segmento de los mercados de crédito globales, lo cual paso de representar en el 2002 poco mas de 20 millones de millones de dólares en activos, a 60 millones de millones de dólares en su pico a finales del 2011 [1]. 

 A pesar de manejar cuantías tan significativas de recursos, el SBS continua siendo analizado de forma marginal debido en gran parte a la complejidad y opacidad de las operaciones que abarca. Para comprender mejor dicho sistema, es útil hacer una comparación con la banca comercial. En el caso de un banco tradicional, el financiamiento se obtiene a través de la captación de depósitos de ahorradores que posteriormente son prestados a corporaciones e individuos. Mientras tanto, un shadow bank capta recursos a través de la emisión de securities y papel comercial de corto plazo (con duración que varía de 1 a 30 días) que posteriormente son invertidas en productos financieros estructurados de largo plazo tales como asset backed securities ABS
Asset Backed Securities Término genérico para designar al título financiero emitido por una entidad intermediaria (SPV) entre el cedente del título y los inversores en el marco de una operación de titulización. Este título adopta la forma de una obligación. Cuando los activos contraparte de estos títulos (nos referimos a los activossubyacentes) son préstamos hipotecarios, como los de los créditos subprime, hablamos entonces de MBS (Mortgage Backed Securities). Éstos a su vez se subdividen en RMBS (Residential Mortgage Backed Securities, respaldados por créditos hipotecarios suscritos por particulares) y en CMBS (acrónimo de Commercial Mortgage Backed Securities). Hablamos de
CDO (Collateralised Debt Obligation) cuando los activos subyacentes son obligaciones emitidas por empresas o bancos, y CLO (Collateralised Loan Obligations) cuando se trata de préstamos bancarios. (ABS)[ [2] o collateral debt obligations (CDO CDO
Collateralised Debt Obligations Una CDO (en español “obligación de deuda garantizada”) es una estructura de titulización de activos financieros de diversa naturaleza: obligaciones, créditos e incluso a veces acciones no cotizadas. Estos derivados permiten a los bancos hacer líquidos sus derechos de cobro (normalmente ilíquidos) y deshacerse así del riesgo de crédito a ellos asociado. Desde el punto de vista del comprador se consideraba también que disminuían el riesgo al diluirlo, ya que la probabilidad de un impago sería menor en un paquete de créditos que con uno solo. En realidad, la ausencia de información clara sobre la propia composición de los CDO, unido al hecho de que estuvieran a menudo respaldados por activos de riesgo, les convirtieron en un producto muy arriesgado. ) [3]. El margen de ganancia en este modelo de banca se deriva directamente de la diferencia entre el costo de financiamiento en los mercados de crédito de corto plazo y el rendimiento (mas alto) de los productos financieros estructurados.

 La diferencia clave entre las actividades de la banca tradicional y el SBS es la falta de regulación en lo que concierne a la segunda. Las restricciones en términos de reservas de capital, las cuales obligan a un banco a mantener una pequeña reserva de recursos por cada préstamo realizado, no operan en el caso de los mercados de crédito de corto plazo donde tienen lugar las transacciones del SBS. En su búsqueda de aumentar los niveles de apalancamiento Apalancamiento APALANCAMIENTO : El apalancamiento se refiere a los efectos sobre la rentabilidad del capital de una entidad (empresa, banco, etc.) que recurra al endeudamiento. La ratio de apalancamiento calcula la relación entre los fondos propios* de una determinada entidad y el volumen de sus deudas. , con el objetivo de incrementar las ganancias, los principales bancos norteamericanos y europeos entraron a competir con fuerza con hedge funds Hedge funds Los hedge funds, contrariamente a lo que dice su nombre, que significa cobertura, son fondos de capital inversió no cotizables en Bolsa con vocación especulativa, que buscan elevadas rentabilidades y utilizan abundantemente productos derivados, en especial opciones, y con frecuencia recurren al apalancamiento. Los principales hedge funds son independientes de los bancos, aunque a menudo los bancos se dotan a sí mismos de hedge funds. Esos fondos forman parte de la shadow banking. y private equity funds en la captación de financiamiento en dichos mercados. De esta forma bancos como BNP Paribas o Dexia pudieron expandir de forma significativa sus hojas de balance Balance “Fotografía” a final de año de los activos (lo que la empresa posee) y pasivos (lo que la empresa debe) de una sociedad. Dicho de otra forma, los activos el balance aportan información acerca de la utilización de los fondos recabados por la sociedad. Los pasivos del balance informan sobre el origen de los fondos captados. sin estar restringidos por la capacidad de captar depósitos comerciales.

 El problema radica en el hecho que los bancos no incluyen este tipo de transacciones en sus hojas de balance. Para captar recursos en los mercados de crédito de corto plazo a través de la emisión de papel comercial, los bancos recurrieron al establecimiento de entidades legales paralelas tales como los Special Investment Vehicles (SIV) [4] o Conduits [5]. Aunque los beneficios obtenidos por los SIV si terminan siendo registrados en los balances contables de los bancos, los activos y pasivos, y por ende el riesgo de financiamiento enfrentado por tales entidades especiales se encuentran contabilizados de forma independiente.

 Desde el punto de vista de los mercados la existencia de esta relación implícita entre los bancos y sus entidades especiales tiene dos implicaciones concretas. Primero, reduce los costos de financiamiento de los SIV toda vez que los mercados reconocen que en caso de enfrentar problemas de liquidez o solvencia, los bancos responsables de las entidades especiales se hacen cargo de estos a través de créditos Créditos Suma de dinero que una persona (el acreedor) tiene el derecho de exigir de otra persona (el deudor).

Créditos privados
Préstamos concedidos por los bancos comerciales, sea cual sea el prestatario.

Créditos públicos
Préstamos concedidos por acreedores públicos, sea cual sea el prestatario. o integración directa en sus hojas de balance. Segundo, los SIV ayudan a inflar las ganancias contables de los bancos al mismo tiempo que reducen el perfil de riesgo reportado de forma oficial. En un entorno caracterizado por bajas tasas de interés Interés Cantidad pagada como remuneración de una inversión o percibida por un prestamista. El interés se calcula sobre la base de la cantidad de capital invertido o prestado, de la duración de la operación y del último tipo aplicado en ese momento. , reducción generalizada de la volatilidad y laxa regulación, estos elementos permiten explicar como el SBS pasó de convertirse en un mecanismo alternativo de financiamiento de las entidades bancarias norteamericanas y europeas en la esencia misma de sus modelos de negocio.

 La ilusión del apalancamiento ilimitado y ganancias cada vez mayores termino de forma abrupta con el incremento en la volatilidad en los mercados de productos financieros estructurados en el 2007. El primer elemento del SBS conocido en experimentar problemas fue el hedge fund High-Grade Structured Credit Strategies (HGSCS) administrado por Bearn Stearns. En Marzo del 2007, el HGSCS mantenía posiciones en ABS en el mercado subprime por un valor total de 13.7 millardos de dólares, con un capital propio de 925 millones de dólares. El anuncio de perdidas por el equivalente al 3.7% del portafolio del hedge fund en dicho mes llevo al retiro de 100 millones de dólares por parte de inversores. La pérdida de confianza en el fondo genero a su vez un efecto en cadena, toda vez que este perdió acceso a los mercados de financiamiento de crédito de corto plazo y forzó a una venta a precios deprimidos (60 centavos en el dólar) de sus activos. Para finales de Junio, Bearn Stearns se vio obligado a rescatar a HGSCS registrando una pérdida de 3.2 millardos de dólares [6]. 

 El mismo patrón de anuncios de perdidas, congelamiento del acceso a mercados de financiamiento de corto plazo, e integración en las hojas de balance del banco responsable con las consecuentes significativas perdidas fue repetida en los casos de BNP Paribas en Agosto del 2007, Bearn Sterns y Lehman Brothers en Marzo y Septiembre del 2008, respectivamente. Como es bien conocido, en estos dos últimos casos el colapso de las operaciones que estaban teniendo lugar por fuera de las hojas de balance de dichas instituciones llevo efectivamente a su desaparición. Eventualmente la incertidumbre termino afectando una de las principales fuentes de financiamiento del SBS, los Money Market Funds (MMF) [7]. En la semana posterior a la caída de Lehman, los MMF experimentaron retiros por parte de inversores por el equivalente al 14% de sus activos, alrededor de 193 millardos de dólares. Para finales de octubre del 2008, esta cifra se expandió a 400 millardos de dólares [8].

 Tras un periodo de declive en los meses posteriores a la crisis financiera asociado a los eventos anteriormente descritos, el SBS ha venido recuperando su preponderancia en las estrategias de financiamiento del sector bancario. Es por ello que resulta importante comprender el comportamiento de dicho segmento de los mercados financieros, ya que continúa representando uno de los eslabones más débiles del sistema. Muestra clara de esta situación es el reciente colapso del MF Global Funds en Noviembre del 2011. Un Primary Dealer[ [9] basado en NY, bajo la dirección de John Corzine (ex director de Goldman Sachs), MF Global Funds fue llevado a la quiebra debido a la progresiva renuencia de los MMF de financiar entidades con exposición a portafolios de deuda soberana Deuda soberana Deuda de un Estado o garantizada por un Estado. en Europa. En los meses previos el fondo construyo una importante posición en dichos portafolios utilizando financiamiento de corto plazo obtenido por medio de papel comercial en los MMF, obteniendo significativas ganancias derivadas de las altas tasas de interés de los bonos de deuda Deuda Deuda multilateral La que es debida al Banco Mundial, al FMI, a los bancos de desarrollo regionales como el Banco Africano de Desarrollo y a otras organizaciones multilaterales como el Fondo Europeo de Desarrollo.
Deuda privada Préstamos contraídos por prestatarios privados sea cual sea el prestador.
Deuda pública Conjunto de préstamos contraídos por prestatarios públicos. Reescalonamiento. Modificación de los términos de una deuda, por ejemplo modificando los vencimientos o en relación al pago de lo principal y/o de los intereses. de países tales como Irlanda y España. Sin embargo una vez se empezó a extender el rumor sobre la riesgosa posición [10] asumida por MF, inversores comenzaron a retirar su dinero y el fondo perdió el acceso al financiamiento de corto plazo. Sin liquidez para refinanciar sus posiciones, MF colapso dejando pérdidas estimadas por 2 millardos de dólares.

 Esta reciente historia pone de relieve uno de los riesgos más significativos que implica un SBS en expansión para la estabilidad de los mercados financieros. Gracias en buena parte a la falta de regulación, entidades que operan en este segmento pueden alcanzar significativos niveles de apalancamiento los cuales permiten obtener beneficios que no serian posibles de alcanzar de otra forma. El problema radica en que el apalancamiento viene asociado de una alta vulnerabilidad a cambios en las condiciones de financiamiento en los mercados de corto plazo, ya que en la mayoría de los casos este se encuentra invertido en posiciones complejas de baja liquidez y largo plazo las cuales no se pueden deshacer rápidamente. Así un problema de liquidez puede convertirse de forma extremadamente rápida en una cuestión de solvencia y por ende de sobrevivencia misma de la entidad.

 Sumado a la excesiva fragilidad del SBS, desde el punto de vista público es necesario además tener en cuenta otros riesgos asociados a este sistema. En primer lugar al permitir a bancos comerciales con depósitos asegurados el establecer entidades especiales se incurre en una violación de los principios mismos que llevaron al establecimiento de los seguros a depósitos. Dichas garantías Garantías Acto que proporciona a un acreedor una seguridad en el cumplimiento del compromiso del deudor. Distinguimos entre garantías reales (derecho de retención, fianza, prenda, hipoteca, privilegio) y las garantías personales (caución, aval, carta de intención, garantía autónoma). tienen el propósito proteger los depósitos de los ahorradores y como contraparte requieren un manejo estable y seguro de estos por parte de los bancos. Sin embargo, como se señalo anteriormente el riesgo de financiamiento incurrido por las entidades especiales se encuentra vinculado en última instancia a la hoja de balance, y por ende a las garantías públicas, de las cuales disfrutan los bancos comerciales. Es decir que en el contexto actual las garantías a los depósitos protegen primero a las contrapartes involucradas en transacciones del SBS que a los depósitos a los cuales les deben originalmente su existencia. Un ejemplo práctico de esta situación es la reciente medida de Bank of America de integrar sus operaciones de derivativos y banca comercial, de tal forma que en caso de problemas en las primeras, dichas transacciones quedan cubiertas por las garantías ofrecidas por el FDIC para la segunda [11].

 En segundo lugar se encuentra la exposición de los Fondos de Pensiones a las transacciones que tienen lugar en el SBS. Por definición dichos fondos tienen la obligación de manejar un perfil de riesgo de inversión mínimo. Al mismo tiempo por cuestiones operativas deben mantener un pequeño porcentaje del portafolio de inversión activos líquidos de corto plazo que faciliten hacer frente a retiros y demandas de efectivo en el corto plazo. Sin embargo dada la gran cantidad de activos que manejan, este ¨pequeño¨ porcentaje representa alrededor de 400 a 500 millardos de dólares anuales [12]. Tradicionalmente tales recursos eran invertidos directamente en bonos de deuda pública de corto plazo. Sin embargo con la expansión del SBS, y en la búsqueda de mayores márgenes de rentabilidad, securities y otro tipo de recursos líquidos en manos de los fondos de pensiones terminan siendo prestados a hedge funds, MMF y otras entidades operando en las sombras. De esta forma se pone en riesgo los ahorros que han sido puestos bajo administración de los fondos de pensiones sin que el público sea consciente de este hecho.

 Un tercer riesgo está asociado a los problemas que implica el SBS para la regulación efectiva de entidades financieras. En la medida que las recientes medidas en materia de regulación se han dirigido a consolidar las bases de capital de los bancos y reducir los niveles de apalancamiento de estos, el resultado ha sido empujar las actividades más riesgosas por fuera de las hojas de balance y por ende de los registros oficiales. Ello permite explicar la fuerte recuperación del SBS a lo largo del último año. Es posible entonces que la reducción reciente en los niveles de apalancamiento de los bancos europeos y norteamericanos no refleje una reducción real del riesgo sistémico, toda vez que la única diferencia es que las actividades más riesgosas e inestables ahora tienen lugar lejos de la atención de los reguladores.

 Tomadas en su conjunto, esta serie de riesgos asociados al SBS muestran una imagen sumamente preocupante de las implicaciones de una expansión sin control del sector. La crisis del 2008 puso de relieve el hecho que en momentos de inestabilidad, las operaciones que tienen lugar en las sombras terminan siendo asumidas en la mayoría de los casos por entidades financieras consideradas too big to fail, las cuales por este hecho son rescatadas a su vez con dineros públicos. En la medida que en última instancia la estabilidad de un sistema financiero se encuentra apuntalada por las garantías publicas que ofrece el Estado, es responsabilidad de este asegurar las condiciones para que estas no deban ser utilizadas. Mientras que las autoridades regulatorias continúen ignorando de forma expresa el SBS, no solamente están faltando a dicha responsabilidad. De hecho están pavimentando el camino, de forma acelerada, a nuevos y cada vez más grandes rescates financieros con recurso a los dineros públicos.